The Legal Status of Crowdfunding Investors: Attuning Protection and Opportunity Seizure
Wyzwania prawne i regulacyjne crowdfundingu finansowego - między ochroną inwestorów a rozwojem rynku.
Crowdfunding, określany również mianem finansowania społecznościowego, stanowi sposób pozyskiwania środków finansowych na realizację pomysłu, projektu lub przedsięwzięcia biznesowego od szerokiego grona osób. Od crowdsourcingu różni się przede wszystkim charakterem udzielanego wsparcia, zamiast zaangażowania społeczności w formie pracy, wiedzy lub doświadczenia, zakłada pozyskiwanie od niej środków finansowych.
Crowdfunding charakteryzuje się występowaniem trzech podstawowych elementów: (1) projektu lub podmiotu poszukującego finansowania, (2) szerokiego grona, najczęściej nieprofesjonalnych, inwestorów lub wspierających zainteresowanych jego finansowaniem oraz (3) mechanizmu umożliwiającego połączenie obu stron za pośrednictwem Internetu. To właśnie ostatnia z wymienionych cech w znacznym stopniu przyczyniła się do wzrostu popularności crowdfundingu, zwiększając jego dostępność i ułatwiając pozyskiwanie kapitału od rozproszonej grupy uczestników. W zależności od tego, czy wspierający otrzymuje świadczenie w zamian za wniesiony wkład, a także od charakteru tego świadczenia, wyróżnia się cztery główne modele crowdfundingu: donacyjny, nagrodowy, pożyczkowy oraz inwestycyjny.
Głównym przedmiotem zainteresowania w ramach niniejszego projektu jest crowdfunding inwestycyjny, w którym inwestorzy, w zamian za wniesiony kapitał, otrzymują co do zasady akcje, udziały lub inne prawa do udziału w przyszłych zyskach przedsiębiorstwa. Z tej formy finansowania korzystają przede wszystkim małe i średnie przedsiębiorstwa oraz startupy, które mogą napotykać trudności w pozyskiwaniu kapitału z tradycyjnych źródeł zewnętrznych. Środki angażują w nich często inwestorzy nieprofesjonalni, dla których crowdfunding stwarza możliwość uczestnictwa w przedsięwzięciach o potencjale osiągnięcia zwrotu finansowego, wcześniej dostępnych przede wszystkim dla takich podmiotów jak aniołowie biznesu, fundusze venture capital czy private equity. W tym ujęciu crowdfunding może przyczyniać się do zwiększania inkluzji finansowej, natomiast bardziej doświadczonym inwestorom umożliwia dodatkowo dywersyfikację portfela inwestycyjnego.
Jednocześnie, ze względu na specyfikę crowdfundingu, charakter korzystających z niego przedsiębiorstw oraz profil uczestniczących w nim inwestorów, ta forma finansowania może wiązać się ze stosunkowo wysokim poziomem ryzyka. Wynika ono między innymi z asymetrii informacji, wysokiego stopnia niepewności dotyczącej powodzenia finansowanych przedsięwzięć oraz występowania problemu agencji
Zakres badań
Projekt zmierza w związku z powyższym do ustalenia, czy obecne ramy prawne crowdfundingu finansowego, wynikające przede wszystkim z rozporządzenia ECSP, a uzupełniane przez pozostałe regulacje prawa Unii Europejskiej oraz prawa krajowego, zapewniają właściwą równowagę pomiędzy dwoma zasadniczymi celami regulacyjnymi. Z jednej strony chodzi o stworzenie przedsiębiorstwom realnej możliwości pozyskiwania kapitału poza tradycyjnymi kanałami finansowania. Z drugiej strony konieczne jest zapewnienie odpowiedniego poziomu ochrony inwestorów, którzy mogą znajdować się w słabszej pozycji względem podmiotów poszukujących finansowania oraz dostawców usług finansowania społecznościowego. Przedmiotem badania jest w szczególności ocena, czy przyjęty model regulacyjny w sposób adekwatny odpowiada na ryzyka charakterystyczne dla crowdfundingu inwestycyjnego. Dotyczy to przede wszystkim asymetrii informacji pomiędzy emitentem a inwestorem, ograniczonych możliwości samodzielnej oceny jakości i perspektyw finansowanego przedsięwzięcia, wysokiego poziomu niepewności towarzyszącego inwestycjom w podmioty znajdujące się na wczesnym etapie rozwoju, ryzyka utraty zainwestowanego kapitału, ograniczonej płynności inwestycji, a także potencjalnych konfliktów interesów występujących pomiędzy inwestorami, przedsiębiorcami oraz platformami crowdfundingowymi.
Celem projektu jest zatem ocena nie tylko wewnętrznej spójności obowiązujących regulacji, lecz także ich funkcjonalnej skuteczności. Pozwoli to ustalić, czy obecny model prawny rzeczywiście realizuje założenie polegające na pogodzeniu rozwoju alternatywnych form finansowania z ochroną uczestników rynku, czy też pomiędzy tymi celami występują napięcia wymagające zmian regulacyjnych lub odmiennej interpretacji istniejących przepisów.
Kwerendy i wyjazdy naukowe
- 01
Kwerenda naukowa w Instytucie Maxa Plancka, Hamburg, 6–12 stycznia 2025
W dniach 6–12 stycznia 2025 r. odbyłam kwerendę naukową w Instytucie Maxa Plancka ds. Zagranicznego i Międzynarodowego Prawa Prywatnego (Max Planck Institute for Comparative and International Private Law) w Hamburgu. Pobyt miał na celu zgromadzenie i analizę literatury oraz materiałów źródłowych niezbędnych do realizacji projektu. W trakcie pobytu odbyły się również konsultacje merytoryczne pod opieką opiekuna projektu, służące doprecyzowaniu kierunków dalszych badań oraz weryfikacji przyjętych założeń badawczych. Zrealizowany wyjazd stanowił istotny etap prac nad projektem, umożliwiając pozyskanie kluczowych źródeł oraz pogłębienie analizy w perspektywie prawnoporównawczej.
- 02
Pobyt badawczy na Uniwersytecie w Genui, 15–29 marca 2026
W dniach 15–29 marca 2026 r. zrealizowałam pobyt badawczy na Uniwersytecie w Genui. Wyjazd stanowił kolejny etap realizacji projektu i obejmował w szczególności konsultacje merytoryczne dotyczące dotychczasowych ustaleń badawczych. W trakcie pobytu przeprowadziłam konsultacje z prof. Eugenią Macchiavello, uznaną specjalistką w obszarze crowdfundingu, alternatywnych form finansowania oraz zagadnień z pogranicza finansów i zrównoważonego rozwoju. Rozmowy służyły omówieniu wstępnych wyników badań, weryfikacji przyjętych założeń oraz doprecyzowaniu dalszych kierunków analizy. Wyjazd umożliwił również uzupełnienie brakujących publikacji i materiałów źródłowych wykorzystywanych w dalszych pracach nad projektem.
- 03
Pobyt badawczy na Uniwersytecie w Aalborgu, 28 lipca – 11 sierpnia 2026
W dniach 28 lipca–11 sierpnia 2026 r. zrealizowałam wyjazd badawczy na Uniwersytecie w Aalborgu, obejmujący konsultacje naukowe oraz dalsze pozyskiwanie i analizę materiałów źródłowych istotnych dla realizacji projektu. Celem wyjazdu było omówienie dotychczasowych ustaleń badawczych z prof. Thomasem Neumannem oraz dr Cecilie Højvang Paulsen, specjalizującymi się w prawnych aspektach crowdfundingu finansowego i alternatywnych formach finansowania. Duńska perspektywa jest szczególnie ciekawa z racji niedawnej zmiany duńskich regulacji, polegającej na dopuszczeniu możliwości publicznego oferowania udziałów w odpowiedniku polskiej spółki z ograniczoną odpowiedzialnością, mimo wcześniejszego zakazu. Podczas pobytu wzięłam również udział w seminarium w ramach projektu CLEAR, otwartej inicjatywy opartej na badaniach naukowych realizowanej przez Uniwersytet w Aalborgu, gdzie miałam okazję przedstawić moje badania.
Publikacje projektu
Lista publikacji będzie uzupełniana na bieżąco.
- A. Szczęsna, A.-M. Weber, Is the Law of Donations Fit for the Digital Age? A Comparative Study of Donation-Based Crowdfunding in the EU, Rabels Zeitschrift für ausländisches und internationales Privatrecht [The Rabel Journal of Comparative and International Private Law], w przygotowaniu.
- A. Szczęsna, Crowdfunding: A Comparative Analysis of Regulatory Approaches in the Republic of Korea and the European Union, The International Review of Financial Consumers, w przygotowaniu.
Wystąpienia konferencyjne
- 01
Seminarium doktoranckie INP PAN, Warszawa, 16 kwietnia 2024
16 kwietnia 2024 r. Aleksandra Szczęsna wygłosiła referat zatytułowany „Interakcja prawa UE i prawa polskiego a crowdfunding inwestycyjny: szkic mapy regulacyjnej” podczas seminarium doktoranckiego „Prawo UE i jego wpływ na kształtowanie i stosowanie prawa polskiego – aktualne zagadnienia prawne”, odbywającego się w Warszawie w połączeniu z konferencją jubileuszową „20 lat minęło jak jeden dzień? Prawne aspekty członkostwa Polski w Unii Europejskiej w 20. rocznicę akcesji”, zorganizowaną przez Instytut Nauk Prawnych Polskiej Akademii Nauk (INP PAN) 15 kwietnia 2024 r.
- 02
I Międzynarodowa Konferencja Naukowa „Finanse i nowe technologie – aspekty prawne i ekonomiczne”, Uniwersytet Opolski, 26 kwietnia 2024
26 kwietnia 2024 r. Aleksandra Szczęsna wygłosiła referat zatytułowany „Crowdfunding inwestycyjny a ochrona prawna inwestora” podczas I Międzynarodowej Konferencji Naukowej „Finanse i nowe technologie – aspekty prawne i ekonomiczne”, goszczonej przez Wydział Prawa i Administracji Uniwersytetu Opolskiego we współpracy z Kołem Naukowym Rynków Finansowych, Fundacją Uniwersytetu Opolskiego, Wydziałem Ekonomicznym oraz Kołem Naukowym SKN Aurum.
- 03
V Konferencja Naukowa o Inwestycjach Alternatywnych, UMCS w Lublinie, 18 października 2024
18 października 2024 r. Aleksandra Szczęsna wygłosiła referat zatytułowany „Instrumenty ochrony pożyczkodawców crowdfundingowych – wnioski na tle studium przypadku kampanii pożyczkowej »Skarbiec Palikota«” podczas V Konferencji Naukowej o Inwestycjach Alternatywnych, zorganizowanej przez Wydział Ekonomiczny Uniwersytetu Marii Curie-Skłodowskiej (UMCS) w Lublinie.
- 04
2025 Global Forum for Financial Consumers, Sungkyunkwan University, Seul, 22 sierpnia 2025
22 sierpnia 2025 r. Aleksandra Szczęsna wygłosiła referat zatytułowany „Strengthening Investor Protection in Crowdfunding: A Comparative Analysis of Regulatory Approaches in the Republic of Korea and the European Union” podczas 2025 Global Forum for Financial Consumers – Innovations in Financial Consumer Protection and ESG, goszczonego przez Sungkyunkwan University w Seulu, Republika Korei.
- 05Planowana
VII Konferencja Naukowa o Inwestycjach Alternatywnych, UMCS w Lublinie, 15–16 października 2026
VII Konferencja Naukowa o Inwestycjach Alternatywnych, UMCS w Lublinie, 15–16 października 2026 — wystąpienie planowane.
Zespół projektu
Kierowniczka projektuAleksandra Szczęsna
Aleksandra Szczęsna jest obecnie doktorantką w Katedrze Prawa Handlowego Uniwersytetu Warszawskiego. Ukończyła studia licencjackie na Uniwersytecie Warszawskim oraz uzyskała tytuł magistra prawa biznesowego ze specjalizacją w francuskim i europejskim prawie biznesowym na Uniwersytecie w Poitiers. Jej badania naukowe koncentrują się wokół prawa cywilnego I handlowego w kontekście postępu technologicznego, zmian klimatycznych oraz zagadnień społecznych.
Mentordr Anne-Marie Weber
Anne-Marie Weber jest adiunktem w Katedrze Prawa Handlowego Uniwersytetu Warszawskiego, gdzie obroniła rozprawę doktorską nagrodzoną następnie przez Przewodniczącego Komisji Nadzoru Finansowego w konkursie na najlepszą pracę doktorską z zakresu rynku finansowego i opublikowaną jako monografia pt. „Wpływ instytucji prawnych rynku kapitałowego na efektywność spółek Skarbu Państwa”. Absolwentka studiów magisterskich (LL.M.) na Berkeley School of Law. Wykłada prawo spółek i prawo rynku finansowego oraz jest wykładowczynią Szkoły Prawa Niemieckiego działającej przy Wydziale Prawa i Administracji Uniwersytetu Warszawskiego. Dr Anne-Marie Weber jest częstym Visiting Scholar w Instytucie Maxa Plancka Prawa Porównawczego i Międzynarodowego Prawa Prywatnego w Hamburgu. Pełniła również funkcję Visiting Professor na Berkeley School of Law oraz Uniwersytecie w Moguncji. Otrzymała szereg stypendiów i grantów badawczych, m.in. od rządu francuskiego (Campus France), Max Planck Gesellschaft oraz Narodowego Centrum Nauki. Jej rozprawa habilitacyjna, obecnie w przygotowaniu, dotyczy zagadnienia wdrażania i egzekwowania celów polityki klimatycznej za pomocą instytucji prawa prywatnego, przede wszystkim prawa spółek.